El Cripto-invierno y la respuesta de las autoridades a los riesgos cripto

Desde el surgimiento del Bitcoin en 2009, el mercado de criptoactivos ha crecido hasta convertirse en un mercado global con más de 20.000 tipos de monedas, en el que el mayor crecimiento —tanto en términos de valor como de número de monedas en circulación— se ha producido sobre todo durante los últimos 5 años, impulsado por una gran especulación.

A pesar de las advertencias sobre los riesgos de participar en el mercado por parte de las autoridades, el promedio mensual de usuarios activos diarios ha crecido desde alrededor de los 100.000 en 2015 a más de 30 millones a nivel mundial y la valoración del mercado alcanzó su máximo histórico —2,5 billones de euros de capitalización— en noviembre de 2021.

El mercado actual de criptoactivos comprende una amplia gama de activos de distinta tipología y con diferentes riesgos y de proveedores de servicios conexos que, en su mayoría, no están sujetos a un marco regulatorio y de supervisión. Por lo tanto, los riesgos de participar en este mercado son elevados, no solo por la elevada volatilidad de muchos de los activos, sino también, tal como se ha visto en el pasado año, por la existencia de fraudes y pérdidas derivados de una mala gestión de algunos de sus operadores.

A finales de 2021, no obstante, el mercado de los criptoactivos comenzó a perder una gran parte de su valor. El aumento de la inflación y el fin de los tipos de interés bajos modificaron la proyección alcista de los inversores, provocando una desaceleración inicial del mercado, que acabó convirtiéndose en un drástico desplome a partir de los dos sonados colapsos de 2022. En primer lugar, el derrumbe de la stablecoin algorítmica TerraUSD —vinculada a Luna, el token nativo de la blockchain de Terra— que no pudo mantener su paridad al dólar tras la salida abrupta de importantes inversores. En segundo lugar, la quiebra de la plataforma de criptomonedas FTX, tras una venta masiva de su token, desencadenada por las dudas sobre su liquidez y solvencia. Más de 450.000 millones de dólares se perdieron durante el colapso de TerraUSD en mayo de 2022 y alrededor 200.000 millones por la quiebra de FTX en noviembre de 2022.

Las autoridades financieras siguieron con mucha atención el devenir de este «cripto-invierno», en el que se produjo un desplome generalizado del valor de los criptoactivos. Más allá de las pérdidas masivas para muchos usuarios, preocupaba el potencial impacto que puede tener un hundimiento de este mercado en el sistema financiero en general, y en última instancia, en la estabilidad financiera.

Cabe destacar que, por el momento, el mercado de criptoactivos sigue teniendo un tamaño reducido en comparación con el mercado financiero global. Incluso en su máximo histórico, su capitalización seguía representando solo el 1 % de los activos financieros totales. Esto implica que la interconexión con los mercados financieros tradicionales y, por tanto, la transmisión de los riesgos sigue siendo muy limitada.

No obstante, existe preocupación de que, a futuro, esta situación pueda cambiar, no solo por el crecimiento del propio mercado y de las exposiciones —directas o indirectas— de los agentes e instituciones financieras tradicionales, sino también por el canal de trasmisión que suponen los mercados financieros a corto plazo en los que se depositan las reservas de las stablecoins.

Aunque las dos mayores stablecoins vinculadas al dólar estadounidense, Tether y USD-Coin, se sitúan en la tercera y cuarta posición en el ranking de criptomonedas por capitalización bursátil (65.000 y 55.000 millones de dólares respectivamente), estas stablecoins aún no se utilizan para los pagos en la economía real a una escala relevante.

No se puede descartar, sin embargo, que una de estas u otras monedas estables evolucionen a futuro y tengan el potencial de ampliar su alcance y adopción en múltiples jurisdicciones, si son capaces de mantener el valor estable durante el tiempo y, especialmente, si su adopción es facilitada por grandes empresas tecnológicas que busquen integrarlas en sus ecosistemas digitales, ampliamente utilizados por millones de usuarios.

Para garantizar la estabilidad del sistema financiero, la integridad del mercado y la protección de los inversores, en el caso de que alguna de estas monedas estables alcanzase un tamaño significativo, las autoridades europeas han intensificado su trabajo en los últimos años para definir un marco regulatorio sobre los criptoactivos, que incluya también la regulación de las stablecoins.

Market in Crypto-assets Act (MiCA)

La Unión Europea ha sido una de las jurisdicciones pioneras en establecer un marco regulatorio amplio y específico para los criptoactivos —el Reglamento sobre los mercados de criptoactivos (MiCA)— que, además, armoniza los requisitos en toda Europa, evitando la fragmentación y el arbitraje regulatorio entre los diferentes Estados miembros.

MiCA tiene por objeto regular los criptoactivos, incluidas las denominadas stablecoins, no contemplados hasta el momento en el ámbito de aplicación de las normas vigentes de la UE, y establece requisitos mínimos para los proveedores de servicios de criptoactivos no regulados (p.ej., las plataformas de intercambio como FTX), proporcionando claridad y seguridad jurídica a los operadores, y protección a los inversores frente a algunos de los riesgos asociados a la inversión y a fraudes.

En lo que respecta a las stablecoins, MiCA establece que los emisores de stablecoins —entre ellos las propias entidades de crédito— deberán estar autorizados y disponer de una reserva sólida y segregada de activos para respaldar la paridad y, en el caso de los tokens de dinero electrónico, permitir a los titulares el reembolso a la par. Además, en caso de que una stablecoin se considere significativa por las autoridades (de acuerdo a su base de usuarios, valor de los tokens, tamaño de la reserva de activos, importancia transfronteriza o interconexión con el sistema financiero), los requerimientos de capital serán mayores y el emisor deberá contar con mecanismos de resolución ordenada y normas de inversión y custodia de los activos de reserva.

Está previsto que el texto definitivo de MiCA se publique en el Diario Oficial de la UE en primavera de 2023 y entre en vigor a los 18 meses (12 meses para las disposiciones relativas a las stablecoins).

Si un marco como MiCA hubiese estado en vigor en las diferentes jurisdicciones, probablemente los grandes colapsos ocurridos el año pasado podrían haberse evitado —especialmente el de FTX—. No obstante, en los próximos años habrá que revisar la adecuación del texto legal a la realidad cambiante del mercado de criptoactivos, con nuevos modelos de negocio y riesgos emergiendo de forma constante.

 Proyecto de emisión de un Euro Digital

El anuncio de la creación de Libra, la stablecoin de Facebook, en julio de 2019, supuso un cambio en la postura de las autoridades internacionales frente a los riesgos del mundo cripto, especialmente de las stablecoins.

Una moneda estable como Libra, con una capacidad de penetración entre los usuarios y escalabilidad inmensas, podía poner en jaque la soberanía monetaria y la efectividad de la política monetaria de los países, sobre todo en aquellos con monedas oficiales más débiles. Por eso, tras su anuncio, el debate sobre la conveniencia de emitir monedas digitales respaldadas por bancos centrales (CBDCs) se aceleró en todas las jurisdicciones y, a finales de 2020, también el Eurosistema publicó su enfoque sobre la posibilidad de emitir su propia CBDC: el euro digital.

A lo largo de 2022 y en el transcurso de este año, el Eurosistema ha continuado con la fase de investigación de las opciones de diseño para el euro digital, que tiene prevista finalizar en octubre de 2023, cuando el Consejo de Gobierno deberá decidir si empezar una fase de «realización» para desarrollar y probar el euro digital.

Tomar la decisión de emitirlo tendrá profundas consecuencias: no solo afectará a millones de personas y transacciones del sistema financiero europeo, sino también puede alterar a los mercados de financiación y pagos. Por eso, durante el proceso de investigación, tanto la Comisión Europea como el resto de los colegisladores —Parlamento y Consejo de la UE— han enfatizado en la necesidad de que este proyecto se construya sobre una base jurídica sólida y democrática, dada su envergadura. En este sentido, desde mayo de 2023, se espera que la Comisión proponga un marco jurídico que regule determinados aspectos de la emisión del euro digital (p.ej., el curso legal, los aspectos ligados a la privacidad y a las medidas de AML/CTF o los intermediarios para su distribución).

Los riesgos que suponen las nuevas formas de dinero privado siguen generando alerta y preocupación a los bancos centrales. Por eso, los proyectos de CBDC minoristas siguen su curso, entre ellos el del euro digital, siendo uno de sus principales objetivos preservar el valor del dinero público en los nuevos ecosistemas digitales, garantizando su coexistencia y convertibilidad con el resto de las formas que puede adoptar el dinero. En el caso de la zona euro, además, las autoridades europeas ven al euro digital como un proyecto común para garantizar la autonomía estratégica y soberanía monetaria de Europa frente a la dependencia de soluciones de pago extranjeras y resolver la actual fragmentación del mercado de pagos minoristas europeos.